胡舒立:妄言者須為投資者慘重損失負責

【博聞社綜合】《財新周刊》今日發表財經傳媒名人胡舒立對此輪中國A股災難的觀察分析文章:反思「槓桿牛」教訓,直指中國有關當局忽視市場規律,輕動監管底線,迎合非分要求,縱容短期博傻,將營造更大風險。
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  6月中旬以來,A股行情驟漲急跌,約10萬億市值灰飛煙滅,恐慌情緒持續蔓延。監管部門緊急採取了多項措施,極力安撫市場。但是,股市走勢顯示,這些措施並未起到穩定信心、穩定股市的效果,投資者普遍心懷怨懟,教訓不可謂不深刻。

  乍一看,這場股災似晴空霹靂,因為宏觀經濟和上市公司基本面並無急劇變化。其實,它事出有因,調整遲早會來,不確定的只是時點和規模。它既是市場獲利回吐的結果,也與資金槓桿的放大效應密不可分。沒有隻漲不跌的股市。當人們為「4000點是牛市新起點」之說而興奮不已時,暴跌已在悄然醞釀。此前一有風吹草動,股市便生動蕩,也足以證明此輪牛市之脆弱。

  對股市未來走勢,無人能夠預料,然而,基於本輪牛市以來監管層及市場各方的言行,若干教訓已清晰顯現,值得認真記取。

  忽視市場規律,是此次股災的首要教訓。面對行情大跌,有人重新祭起「外資做空」和「內鬼配合」的「陰謀論」;前期明確提示風險的專家、學者,不僅未得到應有的尊重,卻受到無端指責,被攻擊為「否定改革牛」的「黑手」。這些論者無視一個基本事實:脫離基本面而主要受資金推動的上漲行情,本身就製造和積累著重大風險。股市當為「改革牛」,但是,「應然」不等於「實然」。短期內,上漲可提振投資者預期,概念炒作亦可自我驗證、自我加強,但是,泰極終會否來。任何人、任何機構為其織夢打氣,也不能使想像的故事成真。真正須為投資者慘重損失負責的是那些妄言者。

  本輪牛市帶有諸多新特點,最鮮明的標誌是場內場外超過4萬億元的巨大資金槓桿。此外,私募基金蓬勃發展、產業資本迅速壯大、社交媒體得到廣泛使用使得一致預期迅速達成等因素,都放大了行情震幅。在這些因素綜合作用下,市場可暴漲,亦可速跌。

  教訓之二,市場監管仍然條塊割裂,缺乏統一性、穿透性和協調性。明處的市場風險得到有效控制,系統性風險卻在監管盲區爆發。

  公允而言,證券監管部門並非沒有意識到資金槓桿的風險。今年以來,中國證監會對場內資金槓桿加強監管,重點是快速增長的券商融資業務;體制改革亦在漸漸深化,推出了註冊制籌備和實施的大體時間表;連續公布若干批「證監法網行動」查處的大案要案,對危害市場秩序的違法違規行為形成一定震懾。這些措施一定程度上抑制了市場炒作。但是,場外的資金槓桿卻沒有任何官方測度,對其監管升格亦明顯存在時滯。

  在現有分業監管體制下,金融創新增加了監管死角和盲區。目前,場外資金槓桿主要包括傘形信託、銀行理財的結構化產品、民間配資公司和新興的P2P網路配資平台。這些槓桿工具,事實上都是銀行理財資金流入股市的渠道。銀行資金有配置股市的強大需求,而金融產品創新和新興的網路信息產品使得銀行資金入市效率極高,銀行監管部門卻很難有效監控這一奔涌的龐大資金流。中國證監會曾經希望用轉融通機制建立銀行資金有序入市的渠道。但是,與銀證合作、銀信合作等多種形式的市場化機制相比,轉融通已被邊緣化,無從發揮監管市場資金槓桿的既定功能。

  資金如流水,欲堵住銀行資金入市已不現實。在實體經濟去槓桿、大力發展直接融資的大背景下,不同監管部門應協調配合,開正門、堵旁門,整頓和開拓銀行資金入市的合法渠道。監管部門應當正視市場現實,尊重市場機構的創新,以務實的態度,將風險可控的銀行資金入市渠道納入監管視野,並統一設定投資者適當性標準,提升資本市場監測、監管的穿透性,防範和化解系統性風險。

  教訓之三,監管部門仍然以調控指數漲跌作為政策目標,從而難以走出「政策市」怪圈。20多年的調控實績表明,影響市場波動的不可控因素極多,對此,監管部門根本無力應對,其工作著力點,應為通過不斷完善市場機制,樹立投資者的長期信心。倘若監管者自身在短期波動中驚慌失措,甚至為一時行情企穩而不惜放鬆監管尺度,則這些政策無益於提振市場短期信心,徒損監管制度的權威與尊嚴。

  7月1日上證指數再次下跌逾5%,證監會連夜出台多項措施,包括放鬆兩融業務限制性規定,增加券商融資渠道。人們難免疑惑:為何今年以來一貫的減槓桿,突然變臉為加槓桿?在行情壓力下,倉促修改槓桿管理條例,自不應成為逆周期調節的一部分。

  資本市場是逐利之地,一些有利於市場長遠健康發展的政策也極易招致洶洶物議,監管部門保持定力並非易事。這更要求監管者記取教訓,看清方向,正道直行。當前,資本市場內外的改革正次第深入,市場資金面寬裕,金融資產正重新配置,這些均構成資本市場潛在的利好。輕動監管底線,迎合非分要求,縱容短期博傻,將營造更大風險

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